Bài của David Messler – Dec 14, 2020, 7:00 PM CST

Đó là một năm khó khăn đối với các đường ống năng lượng vận chuyển dầu và khí đốt từ các điểm nguồn đến các kho cảng phân phối và xuất khẩu.  Trong những tuần gần đây, cùng với sự phục hồi chung của các cổ phiếu liên quan đến năng lượng, điều tồi tệ nhất dường như đã trôi qua đối với các công ty đường ống chủ chốt mà chúng tôi dựa vào để phân phối năng lượng ở quốc gia này.  Energy Transfer, (NYSE: ET) và Enbridge, NYSE: ENB) – hai trong số những nhà vận hành đường ống lớn nhất – giá cổ phiếu đã tăng 25% trong 6 tuần qua. 

Trong thời gian gần đây, với những khó khăn đã bủa vây ngành kinh doanh đường ống, tôi đã tự hỏi về giá trị nội tại của mạng lưới phân phối quan trọng này.  Như chúng ta sẽ thảo luận ở phần sau của bài viết này, sự tăng trưởng trong lĩnh vực kinh doanh này đã bị chững lại trong thời gian gần đây do các vụ kiện của tòa án trong trường hợp của công ty Energy Transfer và những trở ngại quy định trong trường hợp của công ty Enbridge.  Cũng có ý kiến ​​cho rằng hoạt động kinh doanh này có thể bị suy giảm do lượng dầu và khí đốt sản xuất giảm trong năm nay, điều này có thể làm giảm nhu cầu đối với các dịch vụ của họ.  Và, để xác định rõ hơn về các mức định giá thấp, mối quan hệ của chúng với giá trị thực tế trên cơ sở hạ tầng hiện có là gì?

Giá trị của một đường ống đã được xây dựng và lắp đặt là gì?  Và, nói thêm một khía cạnh khác, một khía cạnh không bị đe dọa sẽ bị đóng cửa một cách tuỳ tiện bởi một số cơ quan tư pháp hoặc quản lý?  Những công ty này, với những cơ sở được lắp đặt khổng lồ vận chuyển năng lượng mà tất cả chúng ta cần, có được định giá xứng đáng với giá trị cơ sở hạ tầng của họ không?  Những sự kiện gần đây khiến tôi nghĩ rằng có một giá trị không được thực hiện trong những công ty này.  Chúng ta sẽ thảo luận về cơ sở tương đối để định giá phần cứng này được thiết lập gần đây bởi không ai khác ngoài Warren Buffett khi ông mua tài sản đường ống của Dominion Energy, (NYSE: D).

Xây dựng một đường ống mới?  Không có sân sau của tôi!

Thành thật mà nói, tôi không thể nghĩ ra một công việc kém hấp dẫn hơn là nhận giấy phép và xây dựng một đường ống mới.  Và tôi là một kỹ sư khoan bùn gạo cội (hỏi bất kỳ ai trên giàn khoan xem họ có vấn đề gì không. Đó luôn là bùn!).  Ngay sau khi bạn công bố một cái mới, các bộ lạc và cơ quan quản lý bản địa sẽ để bạn chết trong tầm ngắm của họ.  Một đường ống là dự án cuối cùng, không có sân sau của tôi (Not In My Backyard-NIMBY).  Không ai muốn có thể nhìn thấy một cái. Luôn luôn có rủi ro của con người để xảy ra nổ và ô nhiễm nguồn cung cấp nước uống, v.v. 

WSJ

Rõ ràng, những người điều hành các công ty đường ống đang bắt đầu đồng ý với tôi.  Năm nay, có tới 30% CAPEX ban đầu dành riêng cho việc xây dựng đường ống đã bị hoãn lại hoặc hủy bỏ, theo một bài báo gần đây của WSJ.  Một số điều này có lẽ là nhu cầu giảm bớt đối với một số cơ sở hạ tầng đã được lên kế hoạch cách đây vài năm, khi thị trường năng lượng đang bùng nổ, và tất cả những gì bạn nghe được là “những hạn chế về công suất truyền dẫn.”  Nó cũng có thể là một trường hợp mệt mỏi vì đấu tranh liên tục với tòa.

Ngoài các vấn đề được đề cập ở trên với Đường ống tiếp cận Dakota của Công ty Energy Transfer và Đường số 5 của công ty Enbridge thuộc Mackinac, đã có một số trường hợp được công bố rộng rãi về các công ty vận hành đường ống đang làm việc đó – bỏ cuộc.  Một bài báo trên Reuters đã gọi đây là “sự kết thúc của một kỷ nguyên.”  Một trường hợp điển hình về việc một nhà điều hành đã tốn rất nhiều tiền và nhiều năm thời gian để cố gắng có được một đường ống được phép là Đường ống Bờ biển Đại Tây Dương do Công ty Duke Energy, (DUK) và công ty Dominion Energy, (D) cùng xây dựng để vận chuyển khí đốt Tây Virginia  đến các thị trường Bờ Đông.  Sau 7 năm, họ vừa thú nhận thất bại của mình.  Đây là một bình luận lựa chọn từ bài báo của Reuters.

“Những trở ngại mới nhất đã làm tăng khó khăn cho các nhà phát triển của các dự án đường ống trị giá hàng tỷ đô la trong việc xin giấy phép cần thiết và hỗ trợ cộng đồng.  Ngành công nghiệp dầu mỏ nói rằng các đường ống này là cần thiết để mở rộng sản xuất dầu và khí đốt và cung cấp nó đến các thị trường đói nhiên liệu, nhưng một nhóm các nhà phê bình ngày càng tăng cho rằng chúng gây ra rủi ro không thể chấp nhận được trong tương lai đối với khí hậu, không khí và nước. 

Craig Stevens, phát ngôn viên của Grow America Infrastructure Now (một liên minh chủ yếu bao gồm các phòng thương mại và hiệp hội năng lượng), cho biết bất kỳ công ty nào muốn đầu tư loại tiền đó vào cơ sở hạ tầng của chúng tôi sẽ thực sự phải xem xét kỹ lưỡng.  . ”

Reuters

Như đã lưu ý ở trên,Công ty Dominion Energy đã bị đình trệ bởi cuộc đấu tranh kéo dài 7 năm, đến nỗi chỉ trong vài ngày họ đã thông báo bán mảng kinh doanh trung tuyến của mình cho Berkshire Hathaway, (NYSE: BRK.B).  Bạn phải hỏi, Berkshire – vốn đã kinh doanh trung tuyến – làm gì để chi hàng tỷ USD cho một công ty đường ống?

Nó rẻ hơn so với xây dựng đường ống, một cách rẻ hơn!

Buffett nổi tiếng là người tiêu tiền khá tiết kiệm.  Có nghĩa là ông ta mua những công ty tốt khi chúng rẻ và nổi tiếng, hiếm khi bán chúng.  Tôi nghĩ Warren Buffett (WB), thích kinh doanh đường ống vì 2 lý do.  Thứ nhất, đó là một doanh nghiệp thu phí với các hợp đồng theo phương thức nhận tiền trực tiếp hoặc thanh toán dài hạn và không có nhiều ảnh hưởng về danh nghĩa đối với giá cả hàng hóa, mặc dù như chúng ta đã thấy những chi phí đó cuối cùng sẽ tính vào giá cả hàng hoá (those chickens will eventually come home to roost).  Và, như WB đã nói với chúng tôi trước đây, ông ấy thích những doanh nghiệp mà ông ấy có thể thu phí.

Một điều khác mà một nhà đầu tư lão làng hiểu biết như Warren sẽ nhận ra là không dễ, hoặc thậm chí có thể, để tái tạo phần cứng truyền dẫn dầu và khí đang có như hiện nay.  Giả sử Warren đã trả ~ 10 tỷ đô la tiền mặt và nợ cho tài sản của công ty Dominion.  Cho rằng, ông có 5.500 dặm đường ống cho phép.  Nếu bạn làm số học lớp 4, đó là khoảng 1,8 triệu đô la một dặm.  Tôi không phải là một chuyên gia về xây dựng đường ống ngầm, nhưng điều đó nghe có vẻ rẻ với tôi.  Nó cũng phải nghe có vẻ rẻ đối với WB.

Vì vậy, vâng, tôi sẽ nói rằng các công ty như ET và ENB có tài sản hiện đang được thị trường định giá thấp, chỉ dựa trên chi phí thay thế.  Chúng ta nên nghĩ về điều gì khác?

Môi trường chính trị đang thay đổi

Tất cả chúng ta đều có thể thừa nhận rằng bốn năm qua rất thuận lợi về kinh doanh.  Đặc biệt là doanh nghiệp có đặc trưng ô nhiễm di chuyển cao như đường ống.  Chắc chắn là công bằng khi nói các công ty đường ống đã có một người bạn trong Nhà Trắng.  Điều đó có vẻ như nó sẽ thay đổi, với một chính quyền sắp tới có tư duy hoàn toàn khác.

Bài báo của WSJ đã lưu ý rằng trong một số biện pháp, sự vận động của Trump đã thực sự có tác dụng chống lại các công ty này bằng cách thúc đẩy các thách thức của tòa án đối với các phê duyệt của chính quyền có đóng dấu cao su (ý nói, được một nhóm người tán thành quyết định một cách nhanh chóng-ND) có thể đã đứng vững về mặt pháp lý. 

Câu chuyện công ty ET với Đường ống truy cập Dakota chắc chắn đã xuất hiện trong tâm trí.  Phần lớn đã được viết về tình huống này và khi viết bài này, chúng tôi vẫn đang chờ kết luận.  Số phận của nó nằm trong tay của một thẩm phán liên bang, người đã hai lần ra phán quyết bất lợi cho công ty.  Hiện tại, thẩm phán đã ra lệnh cho Tập đoàn Kỹ sư Quân đội thực hiện một cuộc đánh giá EIS hoàn chỉnh, điều mà chính quyền Trump đã sơ suất.  Nếu DAPL cuối cùng bị ngừng hoạt động, nó sẽ tốn tới 10 tỷ đô la bbl cho dầu thô đường sắt được xuất khẩu ra khỏi Bakken đến công suất lọc dầu ở Đông Illinois.

Vậy giá trị của DAPL là gì?  Chỉ tính riêng chi phí thô bổ sung, nó đã rất lớn.  Cho đến nay, Bakken đang trên đà xuất khẩu 425 mm thùng dầu thô cho đến hết cuối năm 2020. Với giá 10 đô la một thùng, tức là chi phí bổ sung là 4,3 tỷ đô la.

Thực tế là các đường ống mới có thể đắt hơn, hoặc thậm chí không thể xây dựng sẽ có tác động đến giá trị của cơ sở hạ tầng hiện có.

Tóm tắt

Một điều về định giá hàm ý là, bạn không thể biết khi nào thị trường sẽ đánh giá nó hay lấy đi.  Hiện nay, công ty Energy Transfer có 90.000 dặm cơ sở hạ tầng đường ống dầu khí tại chỗ.  Hãy sử dụng số tiền mà WB đã trả cho tài sản của Dominion, 2,0 triệu đô la một dặm.  Thực hiện phép nhân lớp 4 giúp bạn đạt được 180 tỷ cho tài sản đã lắp đặt của công ty ET, khác xa so với mức vốn hóa 18,9 tỷ USD của công ty ET.

EV của công ty ngày nay là bao nhiêu?  Vốn hóa thị trường là 18,9 tỷ đô la và nợ khoảng 40 tỷ đô la, vì vậy, giả sử +/- 58 tỷ đô la, vẫn ít hơn những gì WB đã trả cho tài sản của Dominion.  Trên số học thừa thãi đó, bạn có thể thấy tài sản của ET đang được thị trường định giá rất thấp.  Loại đơn giá nào sẽ gần phản ánh giá trị của phần cứng này?  Với 2,7 tỷ đơn vị chưa thanh toán, mức tăng lên 67 đô la một đơn vị sẽ cần thiết để phản ánh giá trị của các đường ống đã lắp đặt, một lần nữa, ở mức 2,0 triệu đô la mỗi dặm.

Bạn có thể chơi cùng một trò chơi với ENB và nó sẽ xuất hiện giống nhau. Thị trường hiện đang định giá các công ty này giống như phần cứng của họ được cung cấp miễn phí.  Và, chúng tôi biết bằng trực giác, điều đó không xảy ra trong thế giới thực.

Khi thị trường thắt chặt trong không gian năng lượng nói chung trong năm tới và một số việc phát triển dầu khí bị “mắc kẹt” do thiếu công suất, có thể có một số thúc đẩy tăng giá đối với các nhà đầu tư kiên nhẫn và lâu dài về các công ty cơ sở hạ tầng năng lượng được đánh giá thấp này.

Nguồn: https://oilprice.com/Energy/Energy-General/Why-Warren-Buffet-Is-Betting-Big-On-Oil-Gas-Pipeline-Companies.html